Microsoft Word - Mikócziová.Jana.doc

Prepis

1 Swapy kreditného zlyhania a ich využitie pri riadení kreditného rizika Jana Mikócziová 1 Abstrakt Kreditné deriváty umožňujú oddeliť kreditné riziko od pôvodného záväzku a obchodovať s ním na trhu. Najviac využívaným kreditným derivátom je swap na kreditné zlyhanie. Globálny trh so swapmi na kreditné zlyhanie zaznamenal v posledných rokoch obrovský nárast a priniesol so sebou aj zmeny v riadení rizík bánk, ktoré sú ako poskytovatelia úverov najviac vystavené kreditnému riziku. V slovenských bankách zatiaľ využívanie tohto nástroja nie je rozšírené. Možno však očakávať, že po zavedení jednotnej meny EUR na Slovensku sa zvýši záujem slovenských bánk aj o takéto alternatívne formy riadenia kreditného rizika. Cieľom príspevku je charakterizovať kreditné deriváty a načrtnúť ich výhody oproti tradičným nástrojom úverov, priblížiť hlavné tendencie a faktory vývoja trhu s kreditnými derivátmi a v neposlednom rade venovať pozornosť swapom kreditného zlyhania a ich využitiu pri riadení a obchodovaní s kreditným rizikom. Kľúčové slová kreditné deriváty, kreditné riziko, swap kreditného zlyhania, CDS 1 Úvod Kreditné deriváty umožňujú oddeliť kreditné riziko od pôvodného záväzku a obchodovať s ním na trhu. Najviac využívaným kreditným derivátom (credit derivative) je swap kreditného zlyhania (credit default swap - CDS). Globálny trh so swapmi kreditného zlyhania zaznamenal v posledných rokoch obrovský nárast a priniesol so sebou aj zmeny v riadení rizík bánk, ktoré sú ako poskytovatelia úverov najviac vystavené kreditnému riziku. V slovenských bankách využívanie tohto nástroja zatiaľ nie je rozšírené. Možno však očakávať, že zavedením meny EUR sa aj na Slovensku zvýši záujem bánk o takéto alternatívne formy riadenia kreditného rizika. Cieľom príspevku je: - charakterizovať kreditné deriváty a poukázať na ich výhody oproti tradičným nástrojom úverov, - analyzovať hlavné tendencie a faktory vývoja trhu s kreditnými derivátmi, - poukázať na možnosti využitia swapov kreditného zlyhania pri riadení a obchodovaní s kreditným rizikom. 2 Kreditné deriváty, výhody oproti tradičným nástrojom úverov Veriteľ pri poskytnutí úveru nesie riziko jeho nesplatenia alebo oneskoreného splatenia dlžníkom. Kreditné deriváty umožňujú veriteľovi zbaviť sa tohto tzv. kreditného rizika jeho oddelením od úveru a prenesením na tretiu osobu (podobnú úlohu spĺňajú aj iné tradičné nástroje úverov ako záruky alebo garancie). Kreditné deriváty sú alternatívne 1 Ing. Jana Mikócziová, PhD., Ekonomická univerzita v Bratislave, Národohospodárska fakulta, Katedra financií, Dolnozemská cesta 1, Bratislava, jana.mikocziova@euba.sk

2 nástroje, ktoré navyše umožňujú obchodovať oddelené kreditné riziko na trhu bez toho, aby došlo aj k prevodu samotného úveru či dlhopisu (tzv. referenčného záväzku). V prípade kreditnej udalosti (credit event) dostane kupujúci (t.j. predávajúci kreditného rizika) od predávajúceho (t.j. kupujúceho kreditného rizika) vyrovnanie, a to aj v prípade, že kupujúci nemá pohľadávku voči referenčnému dlžníkovi, t.j. neutrpí stratu. Výška vyrovnania je stanovená nezávisle od skutočnej škody, ktorá v prípade kreditnej udalosti vznikne veriteľovi, čím odpadáva aj potreba individuálneho odhadu škody. Kým tradičné záruky pokrývajú len riziko nesplatenia pohľadávky, môžu sa kreditné deriváty vzťahovať aj na iné kreditné riziká - napr. zhoršenie bonity dlžníka (aj keď nevedie k nesplateniu pohľadávky), alebo zvýšenie úrokového rozpätia (spread) medzi rizikovým a bezrizikovým dlhopisom napriek nezmenenej bonite. Výhodou kreditných derivátov oproti tradičným nástrojom zabezpečenia úverov je aj skutočnosť, že vzťah medzi veriteľom a dlžníkom ostáva bez zmeny a dlžník o prevode kreditného rizika ani nemusí mať informáciu. Naopak, v prípade predaja úveru dlžník takú informáciu má, čo môže mať negatívny vplyv na jeho vzťah s veriteľom. V porovnaní s tradičnými metódami prenosu kreditných rizík sú výhodou CDS aj relatívne nízke transakčné náklady. Kreditný derivát sa môže vťahovať k jednému referenčnému záväzku alebo k portfóliu referenčných záväzkov jedného dlžníka alebo niekoľkých dlžníkov. Kreditné deriváty sú obchodované na mimoburzovom trhu (over-the-counter market - OTC market), čo umožňuje zohľadniť špecifické, neštandardizované požiadavky obidvoch strán, avšak na úkor nižšej likvidity. 3 Trh s kreditnými derivátmi, hlavné tendencie a faktory vývoja Trh s kreditnými derivátmi je globálny trh, na ktorom dominujú medzinárodné finančné spoločnosti. Okrem bánk, na ktoré pripadá najväčší trhový podiel, sú významnými účastníkmi aj hedžové a investičné fondy, poisťovne, zaisťovne a významné nefinančné spoločnosti. Trh s kreditnými derivátmi začal vznikať približne v polovici 90. rokov, kedy sa ako nástroje znižovania kreditného rizika začali presadzovať najmä kreditné deriváty a sekuritizácia. Objem obchodov na tomto trhu zaznamenal od svojho vzniku vysoký rast, ktorý sa podľa očakávaní nezastaví ani v nasledujúcich rokoch. Oproti trhu s tradičnými úrokovými a menovými derivátmi je stále ešte relatívne malý, ale vďaka svojmu dynamickému rozvoju sa jeho význam oproti iným derivátnym trhom stále zväčšuje a predbehol už aj trhy akciových derivátov. Rast trhu sa pritom netýka len objemu obchodov, ale aj rôznorodosti produktov. Najväčšiu časť referenčných záväzkov predstavujú záväzky nefinančných spoločností. Z ostatných záväzkov sú tu najviac zastúpené záväzky finančných inštitúcií a štátne dlhopisy. Najviac rozšíreným a najvýznamnejším nástrojom na globálnom trhu pre kreditné deriváty sú swapy kreditného zlyhania jedného referenčného dlžníka (single-name CDS). Podľa údajov the British Bankers Association [4] na nich v roku 2006 z celkového objemu obchodov s kreditnými derivátmi pripadalo 32,9 %. 2 Trh s CDS podľa údajov ISDA (International Swaps and Derivatives Association Medzinárodná asociácia pre swapy a deriváty) celosvetovo narástol z cca 920 mil. USD v roku 2001 na cca 62,2 mld. USD v roku 2007 (obrázok č. 1). Pozoruhodne vysoké sú ročné miery rastu trhu s CDS (tabuľka č. 1). 2 Za nimi nasledovali full index trades 30,1%, synthetic collaterized debt obligations (synthetic CDOs) 16,3 %, tranched index trades 7,6 %. Na ostatné nástroje napr. credit linked notes (CLN), basket products, credit spread options, swaptions, equity linked credit products - pripadalo spolu 13%.

3 mld. USD Obr.č. 1: Celosvetový objem trhu s CDS (otvorené pozície) 06/ / / / / / / / /2005 Zdroj: Vlastné spracovanie podľa údajov ISDA [3] 12/ / / / /2007 Rok Objem trhu s CDS (v mld. USD) , ,6 138,5% ,4 72,5% ,3 122,8% ,1 103,0% ,8 101,3% ,2 80,6% Tab.č.1: Ročné miery rastu trhu s CDS (vypočítané podľa údajov ISDA [3]) Ročná miera rastu trhu s CDS (v %) Medzi hlavné faktory rozvoja trhu s CDS možno zaradiť väčšiu zraniteľnosť nefinančných podnikov pri neočakávaných udalostiach, čím sa zvýšila citlivosť účastníkov trhu na kreditné riziká. K zvýšeniu likvidity a zníženiu transakčných nákladov prispela ISDA, ktorá štandardizovala zmluvné podmienky a vypracovala vzorové rámcové zmluvy, čím sa zjednodušilo uzatváranie takýchto kontraktov. Trh s CDS podporila aj zmena v riadení kreditných rizík v bankovom sektore, ktorý ich začal považovať za obchodovateľný tovar, ktorý sa dá previesť na iné subjekty. Motiváciou pre používanie CDS môžu byť aj nové pravidlá a zásady vypracované Bazilejským výborom pre bankový dohľad tzv. Basel II. Trh s CDS podporilo aj hľadanie atraktívnych investičných alternatív, medzi ktoré možno okrem samotných CDS zaradiť aj rôzne syntetické finančné nástroje založené na CDS s cieľom lepšie uspokojiť potreby investorov.

4 4 Swapy kreditného zlyhania, ich využitie pri riadení a obchodovaní s kreditným rizikom Uzatvorením CDS sa predávajúci zaväzuje vyplatiť kupujúcemu vyrovnanie v prípade, že počas určitej stanovenej doby nastane vopred dohodnutá kreditná udalosť. Za to mu bude kupujúci pravidelne platiť určitý poplatok.3 Kreditné udalosti sa obvykle definujú štandardizovane podľa rámcových zmlúv ISDA. Môže ísť o rôzne aspekty kreditného rizika, napr. insolvenciu dlžníka, oneskorené splatenie alebo nesplatenie, reštrukturalizáciu dlhu a pod. CDS sa môžu vzťahovať nielen na jednotlivých dlžníkov (single-name CDS), ale aj na portfólio viacerých referenčných záväzkov (portfolio CDS). Pri single-name CDS sa predajca rizika zaviaže, že v prípade kreditnej udalosti prevezme od kupujúceho referenčný záväzok (napr. dlhopisy alebo účtovný úver) a vyplatí mu vyrovnanie (obrázok č. 2). Alternatívne môže byť dohodnuté aj vyrovnanie dodaním cenných papierov kupujúcemu (physical settlement). Pri portfolio CDS by sa z portfólia v prípade kreditnej udalosti ťažšie selektovali jednotlivé úvery, preto je možné dohodnúť aj peňažné vyrovnanie (cash settlement) vo výške rozdielu medzi menovitou hodnotou referenčných záväzkov a ich trhovou hodnotou po tom, ako nastala kreditná udalosť. Obr.č. 2: Swap kreditného zlyhania jedného dlžníka Príklad: 5-ročný kontrakt na single-name CDS na zaistenie záväzkov spoločnosti X v menovitej hodnote 1 mil. EUR za ročnú prémiu vo výške 150 bázicých bodov. Kupujúci Poplatok 150 báz. bodov = EUR ročne počas 5 rokov Predávajúci Ak počas doby trvania kontraktu nastane kreditná udalosť: Kupujúci Platba 1 mil. EUR Záväzky spoločnosti X v menovitnej hodnote 1 mil. EUR Zdroj: [1] Predávajúci Na strane kupujúcich najčastejšie vystupujú banky, ktoré sú vzhľadom k povahe svojej činnosti najviac vystavené kreditnému riziku. CDS umožňujú bankám zaistiť vlastné kreditné riziká (hedging) a znížiť úverovú angažovanosť bez toho, aby sa zmenil vzťah s dlžníkom (nedochádza k prevodu pohľadávky). Nakoľko pôvodný vzťah medzi veriteľom a dlžníkom ostáva zachovaný, môžu banky požičať i klientovi, ktorému by vzhľadom k neprimeranému riziku inak úver neposkytli, prípadne si udržať dlhodobý vzťah s klientom, ktorého by napr. v prípade predaja pohľadávky stratili. CDS umožňujú bankám znížiť svoju závislosť od vývoja jednotlivých odvetví, regiónov, prípadne konjunkturálnych cyklov v jednotlivých krajinách. 3 Výška tohto poplatku závisí od viacerých faktorov, najmä od bonity referenčného dlžníka, dĺžky trvania zmluvy, špecifikácie kreditnej udalosti, bonity predávajúceho a pravdepodobnosti súčasného zlyhania predávajúceho aj referenčného dlžníka.

5 CDS môžu napomôcť aj flexibilnému riadeniu úverových limitov, najmä meniť výšku či dobu splatnosti úverových pozícií tak, aby boli splnené interné bankové normy, resp. normy bankového dohľadu, ktoré obmedzujú veľkú úverovú angažovanosť voči jednému subjektu, majetkovo spätej skupine či odvetviu. Znížením kreditného rizika úverového portfólia si banka zároveň vylepšuje ukazovateľ kapitálovej primeranosti. CDS umožňujú kúpiť zabezpečenie aj na úvery, ktoré nie sú súčasťou úverového portfólia, napríklad ak tieto riziká považuje kupujúci za podhodnotené. CDS tak otvárajú aj nové možnosti pre tvorbu investičných stratégií pri určitých trhových očakávaniach. Na strane predávajúcich môže byť jedným z motívov pre používanie CDS zinkasovanie atraktívneho poplatku účastníkom trhu, ktorý určité kreditné riziká pokladá za nadhodnotené. Cieľom predaja môže byť aj získanie určitej úverovej angažovanosti za účelom zlepšenia výnosovo-rizikového profilu portfólia. Banky majú v rámci riadenia rizík možnosť diverzifikovať portfólio úverových expozícií a získať úverové pozície, ktoré im viac vyhovujú z hľadiska splatnosti či kvality, resp. ktoré nie sú na trhu dostupné v tradičnej forme. Navyše oproti tradičným úverovým nástrojom nie je treba budovať a udržiavať vzťah s dlžníkom. CDS a iné kreditné deriváty sú nielen nástrojom riadenia kreditného rizika, ale umožňujú aj obchodovať s kreditným rizikom, čím vytvárajú pre banky dodatočný zdroj výnosov. Banky vystupujú ako sprostredkovatelia (market maker) v mimoburzovom obchodovaní, čím vytvárajú dôležitý predpoklad pre fungovanie trhov s kreditnými derivátmi. Spájaním ponuky a dopytu po kreditných rizikách sa otvorené kreditné pozície relatívne rýchlo uzatvárajú. Podľa údajov the British Bankers Association takmer dve tretiny objemu obchodov s kreditnými derivátmi, ktoré banky zrealizujú, súvisia s obchodovaním a len jedna tretina sa vzťahuje k ich úverovému portfóliu [4]. 5 Záver Záverom možno konštatovať, že od zavedenia kreditných derivátov v 90. rokoch sa problematika riadenia kreditného rizika po teoretickej aj praktickej stránke značne rozvinula. Kreditné deriváty sa stali bežnou súčasťou riadenia kreditného rizika medzinárodných finančných spoločností a po zavedení spoločnej meny EUR je len otázkou času, kedy tieto nástroje nájdu svoje širšie uplatnenie aj na Slovensku. Literatúra [1] Credit Default Swaps Funktionen, Bedeutung und Informationsgehalt. In: Deutsche Bundesbank, Monatsbericht, dec. 2004, s [2] Instrumente zum Kreditrisikotransfer: Einsatz bei deutschen Banken und Aspekte der Finanzstabilität. In: Deutsche Bundesbank, Monatsbericht, apríl 2004, s [3] ISDA Market Survey [cit ]. Dostupné na internete: [ [4] ROSS BARRETT, R., EWAN, J.: British Bankers Association Credit Derivatives Report 2006 [cit ]. Dostupné na internete: [ ary.pdf]

6 Summary Credit default swaps and their application in credit risk management. With credit derivatives the credit risk can be separated from the underlying liability and traded in the market. Mostly used credit derivatives are credit default swaps. The global market with credit default swaps grew rapidly in recent years and initiated also changes in the risk management of banks that are as credit providers mostly exposed to the credit risk. In Slovak banks it is not yet common to apply this instrument. However, it can be expected, that after introduction of the EUR-currency in Slovakia the interest of Slovak banks in such alternative forms of credit risk management will rise. The aim of this paper is to characterize credit derivatives and explain their advantages to traditional instruments of credit assurance, to outline the main developments of the market with credit derivatives and to focus on credit default swaps and their application in credit risk management and trading.